1、2007年11月份市场运行综述。2007年11月份，股指呈现“前高后低、弱市探底”的走势特征。具体言之，11月初，虽然股指盘中出现短暂的上冲6000点行情，但在美次贷危机再次爆发及大盘蓝筹股大幅下挫等因素共同影响下，股指于6000点附近出现冲高回落。随后，受蓝筹股继续走弱影响，股指于11月份一路下行，30日、60日均线被分别击穿，11月下旬，上指在半年线附近虽然一度出现反弹，但受证券市场内、外部不利因素影响，股指于半年线附近的反弹仅昙花一现，上指于11月27日跌穿半年线，继续探底。从11月份市场个股走势来看，虽然11月份股指整体跌幅较大，但11月份一些成长性较好的前期超跌股逆市走强。从11月份个股涨跌比例分析，据不完统计，十一月份市场个股涨跌比例为3.5：6.5，高于十月份1：9的涨跌比例。在十一月份个股上涨比重较之十月份有所提高的背景下，十一月份股指之所以出现大幅下跌，与在指数中所占权重较大的蓝筹股下跌密切相关。笔者认为，十一月份股指的下跌是市场起于十月份调整的延续，蓝筹股十一月份出现大幅度调整即可视为起于5.30蓝筹股行情的终结，也可视为市场中期调整之后的补跌行情。十一月份部分成长性较好的前期超跌股逆市走强，使笔者于十一月份投资策略中所提到的“侧重成长股反弹机会”投资主题得到了市场充分验证。

　　2、十一月份投资策略回顾。

　　就宏观政策面判断而言，在十一月份投资策略中，笔者明确指出十一月份政策面会有提高法定存款准备金率及其它调控政策出台，从十一月已出台的金融政策来看，十一月十日央行再次提高了法定存款准备金率，与笔者十一月份投资策略中所判断的提高法定存款准备金率举措基本一致。十一月中下旬国家宏观经济管理部门针对资本市场和固定资产投资领域分别采取了紧缩性措施，也与笔者十一月投资策略中相关行政性调控预期一致。

　　就十一月份市场走势而言，笔者于十一月份投资策略中明确指出十一月中上旬股指强势运行之后会再行探底，其中60日均线会再次面临考验。虽然十一月份成长性较好的超跌股逆市场走强，但在美次贷危机再次爆发、国际股市爆跌、国内宏观调控不确定预期影响下，蓝筹股十一月初开始出现大幅下跌，使股指十一月初惯性上攻6000点后盘中开始下行，十一月初股指扬升行情仅表现为十一月首日上冲6000点之后的冲高回落行情。考虑证券市场内外部环境所出现的出人意料变化，即在意料之中，又在意料之外。从十一月中下旬市场走势来看，十一月份股指延续弱市探底，下破60日均线，探至半年线附近，基本上与笔者十一份投资策略中关于股提运行轨迹的预测相一致。

　　就十一月份投资主题而言，笔者将十月份投资主题概括为：

　　“侧重成长股反弹机会，兼顾人民币升值下的部分板块价值重估及股指期货概念股机会”。从十月份市场各板块走势分析，一些成长性较好的超跌股于十一月份逆市走强，高速板块市场走势相对抗跌，其与笔者在十一月份投资策略中所提的“侧重成长股反弹机会、兼顾人民币升值下的部分板块价值重估及股指期货概念股机会”基本一致。

　　二、2007年11月份重大经济事件回顾及其市场影响

    1、11月1日，有关方面报道新的资源税改革方案日前已经上报国务院，征收方式拟由“从量计征”改为“从价计征”。此则消息对煤炭、有色等资源板块11月份走势构成较大负面影响。

　　2、北京时间11月1日，美联储以9比1的投票结果作出决定，将联邦基金利率再次下调25基点，至4.5％，同时降低贴现率25基点，至5％。美联储降息对欧美股市仅起到了一天行情的刺激作用，此点与八月份美联储降息对股市的正面刺激作用相差甚远。归其原因，在于经历美联储八月份第一次降息之后，美次贷危机的分担者已发生了改变。

　　3、11月4日，证监会基金部4日下发《关于进一步做好基金行业风险管理工作有关问题的通知》，针对新基金募集、基金封转开、拆分以及其他限量集中销售活动，首次明确规定基金公司在发布公告或相关宣传推介材料之日起六个月内保持基金规模控制在向投资人承诺的范围内。监管部门十一月份对基金发行的控制，使蓝筹股走势疲软，其直接导致了在超跌股反弹的背景下，由于蓝筹股下跌，股指于十一月份出现较大跌幅的市场运行结局。

　　4、11月5日，我国最大的油气生产和销售商——中国石油在上海证券交易所敲响上市锣。由此，“能源航母”、亚洲最盈利企业终于完成“海归”壮举，铸就中国证券市场又一座里程碑。中石油上市首日没有延续中国神华前期上市的神奇走势。中石油上市场首日高开低走及其后疲软走势对市场信心形成了较大负面影响。

　　5、11月9日，央行行长周小川在“反洗钱工作部际联席会议第四次工作会议”上表示，我国将加强对证券业与保险业机构的反洗钱监督检查，进一步扩大反洗钱监管范围，研究启动在律师、房地产和彩票行业等特定非金融领域开展反洗钱和反恐融资工作。要研究、制定无记名有价证券出入境申报制度，建立人民银行与海关之间的反洗钱信息通报制度。周行长上述进话预示在国际投机资金大幅进入中国资本市场的背景下，我国打击投机资本的力度正在加强。

　　6、11月10日，央行再次宣布上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，这是年内央行第九次动用存款准备金率。各存款类金融机构从11月26日起执行新标准后，准备金率已达13.5％，刷新了准备金率自1985年统一以来的新高。在外部资金不断流入的背景下，如果不加强投机性外资入境监管，提高法定存款准备金率效果如何，尚待观察。

    7、11月13日，国家统计局昨天公布，10月份我国居民消费价格总水平（CPI）同比上涨6.5%，比上月上涨０．３％，再次达到近11年的高点，显示通货膨胀压力依然巨大。今年以来ＣＰＩ快速攀升，特别是３月份以来，涨幅连续八个月超过３％的警戒线，８月份ＣＰＩ更是创下十年新高，达到６．５％。虽然９月份有所回落，但１０月份再次反弹。CPI再创新高，增强了加息预期，央行能否在美联储降息之后，大胆加息，尚待观察。

　　8、11月14日，据国家发改委、国家统计局昨天发布的最新调查显示，10月份全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨9.5％，涨幅比上月高0.6个百分点；再创2006年以来的新高。10月房地产价格大幅上涨与10月份市场下跌形成鲜明反差，其再次说明了在流动性泛滥格局下，房地产与股市之间的跷跷板块效应。

　　9、11月15日，国防科工委制定出台了《军工企业股份制改造实施暂行办法》和《中介机构参与军工企事业单位改制上市管理暂行规定》，为军工企业整体上市扫清了障碍。根据办法，政府鼓励境内资本（指内资资本）以及有条件的允许外资参与军工企业改制。该办法公布之后，虽然军工板块曾一度有所表现，但持续时间不长。市场弱市场格局明显。

    10、11月16日，中国证监会副主席范福春宣布中国证监会稽查总队成立，合并后的稽查局（首席稽查办公室）也已开始运行。稽查总队的成立预示管理层监管力度正进一步加强，对市场而言是短期利空。

　　11、11月16日，国家统计局16日公布最新统计显示，前10月我国城镇固定资产投资88953亿元，同比增长26.9%，仍维持在高位，比1至9月份增速加快了0.5个百分点。城镇固定资产投资增幅从9月份的24.8%大幅上升至10月份的30.7%，主要推动因素还是房地产以及黑色、有色金属冶炼行业的投资加速增长，反映目前投资需求仍然旺盛。固定资产投资增幅居高不下，预示我国宏观经济过热局面依在存在，宏观调控任重道远。

　　12、11月19日，温总理说在新加坡国立大学发表演讲后回答提问时，指出政府应从宏观上推进企业的发展和改革，特别是要进行公司治理结构的改造，使企业能够发展和盈利，并且能够可持续发展和盈利，这是决定股市最基础的东西。温总理说，政府还应该加强监管，“监管主要是通过经济和法律的手段，使股市能够做到公开、公正和透明”。他还说，要对股民进行风险教育和风险提示，要使股民懂得买股票可能挣，也可能赔。“这个道理可能理论上懂得，但是感情上过不去。”温总理的讲话一语道破中国股市存在问题的根本。只有加强市场基础性建设、提高上市公司质量，建立分红派现机制，中国证券市场才能健康持久发展。

　　三、十二月份投资策略之宏观基本面分析

    （一）前期经济运行指标。

　　10月份，全国规模以上工业企业增加值同比增长17.9%。

　　1-10月份，全国规模以上工业增加值同比增长18.5%。其中，10月份国有及国有控股企业增加值增长13.6%；集体企业增长8.8%；股份制企业增长20.3%；外商及港澳台投资企业增长16.7%。重工业增长19.4%，轻工业增长14.4%。从主要行业看，纺织业增长15.3％，化学原料及化学制品制造业增长19.1％，非金属矿物制品业增长22.7％，黑色金属冶炼及压延加工业增长17.8％，通用设备制造业增长23.4%，交通运输设备制造业增长24.8％，电气机械及器材制造业增长23.7％，通信设备、计算机及其他电子设备制造业增长18.9%，电力热力的生产和供应业增长13.1％。增长速度超过18%的行业主要有化学原料及化学制品制造业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业、通用设备制造业、交通运输设备制造业、电气机械及器材制造业、通信设备、计算机及其他电子设备制造业等行业。

    （二）货币供应指标。

　　1-10月货币供应量增长18.47%。2007年10月末，广义货币供应量(M2)余额为39.42万亿元,同比增长18.47%，增幅比上年末高1.53个百分点，比上月末高0.02个百分点；狭义货币供应量(M1)余额为14.46万亿元,同比增长22.21%，增幅比上年末高4.73个百分点，比上月末高0.14个百分点。

    （三）CPI与PPI指标。

　　CPI与PPI指标。10月份，居民消费价格总水平比去年同月上涨6.5%。其中，城市上涨6.1%，农村上涨7.2%；食品价格上涨17.6%，非食品价格上涨1.1%；消费品价格上涨7.8%，服务项目价格上涨2.3%。从月环比看，居民消费价格总水平比上月上涨0.3%。1-10月份累计，居民消费价格总水平同比上涨4.4%。

　　10月份流通环节生产资料价格同比上涨4.9%;环比上涨0.7%，涨幅较上月缩小0.5个百分点。1-10月累计上涨3.7%。

    （四）贸易顺差及外汇储备状况。

　　贸易顺差与外汇储备对外贸易较快增长，贸易顺差继续增加。

　　前三季度，进出口总额15708亿美元，同比增长23.5%，比上年同期回落0.8个百分点。其中，出口8782亿美元，增长27.1%，加快0.6个百分点；进口6926亿美元，增长19.1%，回落2.6个百分点。贸易顺差1857亿美元，比上年同期增加758亿美元。10月份，贸易顺差达到270亿美元，再创历史新高。前三季度，外商直接投资实际使用金额472亿美元，同比增长10.9%，上年同期为下降1.5%。9月末，国家外汇储备14336亿美元，同比增长45.1%。

    （五）固定资产投资情况

    1-10月份，城镇固定资产投资88953亿元，同比增长26.9%。

　　其中，国有及国有控股完成投资38800亿元，增长16.6%；房地产开发完成投资19192亿元，增长31.4%。产业看，第一、二、三产业分别完成投资1070亿元、39048亿元和48835亿元，同比分别增长39.9%、29.6%和24.7%。

    （四）对上述宏观经济指标的分析。

　　首先，2007年10月份相关经济运行指标预示，我国国民经济依然保持了快速增长运行态势。其中重工业增长速度远高于轻工业增长速度，其一方面在一定程度上预示我国目前经济增长仍处于重化工业阶段，另一方面也同时预示我国经济增长在很大程度上仍依赖于投资拉动，中国经济增长方式转型任重道远。从各行业10月经济运行情况来看，10月份行业增长速度超过18%的行业主要有化学原料及化学制品制造业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工、通用设备制造业、交通运输设备制造业、电气机械及器材制造业、通信设备、计算机及其他电子设备制造业等。受11月份市场整体走弱影响，上述增长较快的行业除通信板块之外，多数个股11月份市场走势较弱。归其原因，笔者认为，其与上市公司股价前期出现大幅上涨、在很大程度上透支了公司未来业绩有很大关系。由于前期股指上涨已呈明显的资金推动型特征，进入10月份以后，受国内货币紧缩及美次贷危机影响，资金面突然偏紧直接导致了市场10份以后的快速调整。就中长期而言，由于我国宏观经济整体运行环境依然趋好，因此，我们有理由相信，在市场经过下跌调整之后，当股价回到与其业绩相匹配水平时，一些成长性良好的行业中部分上市公司，其二级市场将再次赢来投资机会。

　　其次，从M1、M2余额同比变动情况来看，10月份，M1、M2余额月度同比依然保持15%以上增幅，其在一定程度上预示，受贸易顺差持续扩大及粗放型经济增长方式推动，流动性泛滥的格局没有改变，流动性过剩为经济过热及资产价格泡沫提供了增长资金支持。从M1、M2月度环比增速来看，10月M1增速出现较快增长，其在一定程度上预示在负利率作用下，定期存款活期化趋势仍在继续，10月份虽然证券市场走弱，但房地产市场价格却出现较大涨幅，股市与房地产市场再次呈现了明显的跷跷板效应。此外，9月、10月份巨额贸易顺差所导致的外资持续流入，在一定程度上也加剧了M1余额于10月出现快速增长。从M2余额10月份环比变动情况来看，10月份M2余额环比增幅出现急剧萎缩，其一方面与9月份受节日效应影响，资金大规模回流银行造成9月份M2基数过大有关，另一方面也与前期宏观调控的累积效应有关，其在一定程度上预示受宏观调控累积效应影响，目前市场银根紧缩迹象比较明显。一般而言，市场银根紧缩对机构客户影响较大，就此而言，其在某种程度上可以用来解释以机构持仓为主的蓝筹股11月份之所以出现快速下跌这个市场现象。未来需要关注的是这种银根紧缩性状况在年底这一段时日是否继续维持，其紧缩效应是否继续扩散。在外部资金不断流入中国资本市场背景下，笔者认为，贸易顺差高低依然是决定国内市场资金供应量的一个重要参照标准。理论上而言，在外部资金不断流入的背景下，若不加强投机性外资入境监管，单纯依靠提高法定存款准备金率的举措来紧缩货币，并不能改变现有的流动性泛滥格局。当然，考虑证券市场与房地产之间的跷跷板效应，外资流入中国市场之后，在房地产与股市之间做何选择，值得密切关注。

　　第三、从CPI走势来看，继2007年8月份CPI指数达到6.5%，CPI指标再创近12年新高之后，10月份CPI指数再次达到6.5%,CPI增速高位出现反复其在一定程度上预示流动性泛滥所引致的资本市场估值泡沫正在向实体经济延伸，我国宏观经济运行通货膨胀迹象十分明显。从资本市场来看，由于人民币非自由兑换及非世界货币这两大特殊因素，人民币正走入对外升值对内贬值的怪圈，如果不加以改变，后果十分严重。笔者认为,加强投机性外资入境监管、确立人民币元独立于美元的世界储备货币及结算货币中地位、提高居民收入水平、提高利率水平是应对当前经济难题的关键。

　　第四、从外部资金来源分析，资本项目与经常项目双顺差，导致的流动性泛滥格局没有改变。从10月公布的贸易顺差数据显示，10月份贸易顺差再创历史新高，达到271亿美元，与此同时，国家外汇储备九月底达到了14335亿美元。短期来看，外资进入中国资本市场所导致的流动性泛滥格局没有发性根本改变。笔者认为，在人民币对外大幅升值的条件下，我国贸易顺差依然居高不下，其主要原因在于以下几点：

　　1、目前国际货币体系构成的复杂性，对传统金融贸易理论形成严重挑战，中美贸易顺差不会随着人民币兑美元大幅升值而出现大幅缩减。理论上而言，在金本位制或本币与黄金挂钩的联系汇率制度下，根据休谟的黄金输入、输出点理论，一国本币对外升值，对本国贸易会起到抑制出口、刺激进口的作用。而从现实国际货币体系构成来看，自布雷顿森林体系崩溃以后，以美元与黄金脱钩为标志，世界各国货币与黄金之间完全脱钩。理论上而言，在各国货币与黄金脱钩的背景下，衡量各国货币币值水平的标的应该是其国内GDP水平或货币实际购买力水平。然而从布雷顿森林体系崩溃之后国际货币体系构成来看，美元在与黄金脱钩的同时，却依然充当了世界货币的职能，世界各国依然实行以美元为中介的汇兑制度。在各国一篮子外币储蓄中，美元依然占有很大比例。美元与黄金脱钩、美元在国际贸易体系中又充当了黄金的职能，使传统金融贸易理论面临严重挑战，其在很大程度上使世界各国与美国之间的贸易不再遵循本币升值抑制出口、促进进口的理论规则。对于出口国而言，通过向美元出口商品，换取美元，可以在全球采购商品，对于进口商品的美国而言，在美元与黄金脱钩的条件下，美元的滥发不再受其本国黄金储备限制，在美元以全球商品为价值支撑的货币体系下，美国对进口商品的需求与本国汇率升、贬值如否没有任何关系，美国本土的市场需求成为决定美国是否从他国进口商品的关键因素。有鉴于此，随着美国经济增长方式转型及国内传统产业的外移，在全球经济一体化背景下，中美贸易发展进程在很大程度上受双方需求制约。一方面美国对于中国的出口商品存在刚性需求，另一方面美元的特殊地位及美国在高科技产品领域对中国的限出政策，使得中美之间呈现明显的贸易顺差单向流动。实际上，在目前这种特殊的国际货币体系构成下，中国对于美国的出口是一种单向的商品输出行为，鉴于美国国内对中国商品的刚性需求，预计中国对美国这种单边的商品输出行为不会随着人民币汇率对美元大幅升值而发生改变。在美元滥发大幅贬值的背景下，中国实际上是这种不合理贸易体系的受害者。

　　2、全球经济一体化，世界传统产业向中国大规模转移，形成了中国现阶段巨额贸易顺差，这种贸易顺差不是中国所独自享有的，而是各国企业共同努力的结果。改革开放以来，尤其是中国加入WTO以后，世界传统产业向中国大规模转移，中国作为全球制造中心的地位基本确立。作为全球制造业中心，向全球出口商品在所难免。由于中国全球制造中心地位的确立主要是依附资源和廉价劳动力而取得的，因此，制造业的出口形成大量贸易顺差在所难免。从近年贸易顺差构成来看，机电产品在出口贸易中所占份额大幅上升，便是很好的例证。需要特别一提的是，在机电产品出口形成的贸易顺差中，合资企业和外资企业占有很大比重，就此而言，我国现阶段积累的巨额贸易顺差与日本上世纪中后期所累积的巨额贸易顺差有着本质区别，因为，现阶段的贸易顺差不能由我国企业独自享有，而是各国在华企业共同作用的结果。因此，从贸易顺差终极所有权来看，我国现阶段出现的巨额贸易顺差并不是全部属中国自己，而是多国企业共同努力的结果，随着时间推移，一部贸易顺差最终会流出海外。

　　3、实体经济与虚拟经济的交错运行，一些国外投机性资金的介入，使得我国目前贸易顺差存在虚增成份。相关数据显示，我国自2005年7月启动人民币浮动汇率及人民币兑美元升值机制以来，贸易顺差出现了跳跃性增长，与此同时，国内房地产、股票价格也出现大幅上涨。贸易顺差对人民币汇率的刚性特征，贸易顺差、人民币汇率、A股市场三者之间的正相关性在很大程度上预示已有部分投机性外资借助虚假贸易渠道进入了中国资本市场，在中国房地产市场、证券市场掀起巨幅波澜。

　　综上所述，笔者认为，鉴于我国前期贸易顺差形成的特殊性，我国在资本项目对外开放过程中必须加强金融风险防范，以全新的思维方式实现国际收支平衡。目前依靠人民币汇率升值的方式很难解决国际收支不平衡问题，相反，受我国现行外汇结算体系影响，人民币大幅升值之后的资本项目对外开放，将使我国面临较大的金融风险，原因有三：第一、我国目前所形成的贸易顺差是多国企业其同努力的结果，其终极所有权不属于中国一家；第二、我国现阶段所形成的贸易顺差不是中国企业创造的利润，其中一大部分要参与企业再生产的循环；第三、在外汇统一结算制度下，我国通过经常项目和资本项目的双顺差积累了巨额外汇储备，截止2007年9月末，外汇储备资产达到14336亿美元，应当清醒地看到，这部分外汇储备也不是由我国企业创造净利润的累积，部分外汇储备是对外部流入资本的负债。如果外汇储备资金利用效率不高，人民币对外大幅升值将使部分外资坐享其成地享有巨额汇兑收益，同时我国外汇储备也遭受了重大损失。

　　有鉴于此，笔者认为鉴于目前我国经济发展所面临的复杂内外部环境，在加强投机性资金入境临管的前提下，短期而言，提高出口商口价格、以通胀对通胀、提高居民收入水平是应对贸易顺差的必要措施，中期来看，提高贸易出口商品质量和档次，改善贸易收支结构势在必行。

　　第五、从固定资产投资增速来看，1-10月份，城镇固定资产投资88953亿元，同比增长26.9%，其在一定程度上预示我国经济增长在很大程度上主要依靠投资拉动，我国经济增长方式要实现转型任重道远。随着党的十七大会议精神的惯彻落实，未来宏观调控依然存在不确定性，证券市场依然面对宏观调控不确定风险。

　　四、2007年十二月份投资策略之政策面分析

    1、就宏观政策面而言，鉴于10月份CPI指数再次达到历史高点6.5%,笔者预计央行极有可能在十一月底或十二月份会采取加息等紧缩性举措。

　　2、从十月份贸易顺差来看,九月份贸易顺差达到270亿美元,贸易顺差再创历史新高，在人民币兑美元累计升值达到10.15%前提下,贸易顺差再创历史新高,确实不正常。为了对冲流动性泛滥冲击,预计十二月份央行会再次采取提高法定存款准备金率的举措。在人民币累计升值较大的情况下，贸易顺差与人民币升值的刚性特征，在一定程度上预示，一些投机性外资进入了中国资本市场。十月份以来，虽然证券市场开始了中级调整，但房地产市场持续火爆，九月份以后，中国房地产价格再次开始快速上扬，在外部资金推动下，股市与房地产市场再次呈现跷跷板效应。笔者认为，在外部资金不断拥入的背景下，若不加强投机性外资入境监管，仅依靠提高法定存款准备金率的举措来收缩流动性，其效果十分有限。

　　3、十七大闭幕之后，随着科学发展观战略思想的逐步实施，中国经济发展方式将发生深刻变化，面对目前经济增长出现的投资过热势头，预计政府会在未来一段时日内继续采取相应调控措施。

　　4、在证券市场国际接轨步伐加快背景下，不排除管理层于十二月份推出股指期货的可能性。对之，建议密切关注消息面变化。

　　五、十二月份投资策略之市场走势分析。

　　市场经过十一月份大幅下挫之后，笔者预计十二月份初在部分蓝筹股止跌企稳及成长性超跌股继续反弹带动下，市场会有反弹出现，考虑目前A股市场所面临的内外部环境，十二月份股指反弹空间相对有限，30日、60日均线将对股指十二月份反弹形成反压。预计十二月中下旬，股指反弹之后将再次探底，延续始于十月份的中级调整走势。就中期而言，此轮中级调整真正结束的标志点位应在年线附近。